原标题：森松国际VS东富龙VS楚天科技：生物制药设备产业链2021年11月跟踪？

  截至上周五，2021年11月22日，国内累计报告接种新冠病毒疫苗24.43亿剂次。

  同时，中国已经向60多个国家和地区出口疫苗，出口总量超过15亿剂，居全球首位。并且，根据《新冠疫苗合作国际论坛》的情况去看，今年大约出口至少20亿剂次。

  目前我国共有50亿剂新冠疫苗产能，因此，预计产能利用率达到80-90%。

  考虑到新冠病毒株变异和疫苗有效性减退，目前，国内部分地区慢慢的开始了第三针加强免疫接种工作，FDA也于近期批准了辉瑞、Moderna疫苗的加强针，可见，新冠疫苗的需求还在持续。

  从新冠疫苗产能规划看，预计2022年，全球新冠疫苗产能规划达到253亿剂，国内达到105亿剂，占比41%。

  在产能扩建过程中，除了终端疫苗厂商、生产外包CDMO企业之外，还有一个重要的赛道：疫苗生产环节涉及到的原材料、制药设备产业链。

  中游——为医药制药设备，按功能类别来分，产品主要集中于药物包装和原料药设备，分别占比为55.7%和25.4%。按照药物类别来分，化药制药设备的市场之间的竞争格局较为分散，以销售额计算CR4仅为34.34%，东富龙、楚天科技排名前两位。

  但在高端生物制药设备方面，例如反应器、分离纯化系统等，主要被国外医药设备龙头垄断，包括思拓凡、赛多利斯和赛默飞等。

  2）化药设备与生物制药设备的前景相比如何？未来，具备什么样的业务布局，才能在中长期具备竞争优势？

  历史上，我国制药装备企业主要以生产低端化药设备为主。为扭转低劣仿制药丛生的现象，我国先后于1998-2003年以及2010-2015年，分别执行GMP（生产质量管理规范）认证。

  为满足GMP认证，制药企业要采购正规制药装备，因此制药装备行业进入高景气度周期。

  根据统计局数据，在2010-2015年期间，制药装备企业的收入与利润齐升，在2015年之后，收入较为稳定，但因需求减少竞争加剧，导致行业利润水准自2015年19亿元下滑至2018年低点4.4亿元。

  2018年之后，为提升化药生产质量，推出了“一致性评价”和“带量采购“政策，先用一致性评价选出好药，然后通过带量采购招标，由监管层和制药厂家商定采购量和采购价。

  在这样的市场环境下，小型劣质化药厂商逐渐被清退，制药行业规模集中度得到一定效果提升，监管成本大幅下滑。

  受益于下游规模化程度的提升，弱化了制药装备行业的周期波动，提升了对制药设备的正规性需求，制药装备企业在此期间收入和利润同时提升。

  除此之外，我国制药设备企业也开始结构化升级，在高端生物工程设备上，也迎来了国产替代的风口。

  国内设备厂实现进口替代，主要根据三个要素：产品差距、转换成本、价格上的优势。其中：

  1）价格上的优势——主要是相较于欧美地区，我国具备人工、原料和生产加工成本的优势，因此预计价格上的优势是长期存在且较为稳定。

  2）产品差距——包括前端设备和后端设备，前端设备主要是细胞培养、生物反应器、分离纯化等（技术难度相比来说较高），后端设备主要是灌装线和后包装线（技术难度相比来说较低）。

  前端方面，国内东富龙自2015年开始布局，森松国际自2002年开始布局，其中，森松国际的不锈钢反应器目前获得众多大型生物制药商和CDMO认可，在该环节缩小了与赛默飞、默克等巨头的差距。

  后端方面，我国技术更成熟，产品丰富度更高，不少企业的产品已经实现了出海，并获得认可，代表企业是楚天科技。

  3）转换成本——由于生物医药行业对质量、杂质、稳定性要求苛刻，并且高端生物制药公司的盈利能力较强，对上游设备成本价格不敏感，而国外产品的长期成功的应用经验，导致转换成本在历史上处于较高水平，但有以下两点因素，导致转换成本在短期内有所下降：

  新冠疫苗需要在短期内生产较大批次，因此对设备采购周期和服务跟进能力均有较高的要求，在这一方面我国厂商具有优势。

  进口设备厂商交付周期在12-24月，并且优先供给自己的国家，我国设备厂商可以2-6月内完成交付并投入到正常的使用中，并且售后服务跟进水平更强。

  在生物制药的细致划分领域中，全球单抗药物占比过半，2020年约占55.48%，而随着单抗代表性药物PD-1纳入医保谈判，药品盈利空间受到压缩，逼迫制药企业降本增效，这又导致短期内转换成本大幅下滑。

  综上比较，国内生物制药设备厂商的价格上的优势较为稳定，产品差距缓慢缩减，转换成本在近期大幅缩减，有利于短期内实现部分产品国产替代。借着新冠的机遇，国产厂商能够迅速积累经验、缩短产品差距，巩固长期竞争优势。

  一、东富龙——公司收入可分为三大版块，分别为制药板块、医疗科学技术板块、食品工程板块。其中：

  制药板块是公司的主要收入构成，2020年占比总收入80%，又可细分为注射剂、生物药品、净化制水、原料药、检查包装、口服固体药等设备单机及系统。

  其中，注射剂是公司传统优势业务，历年收入占比超过45%，主要是因公司以冻干机起家，过去三年复合增速14.69%，增长较为稳定。

  生物工程单机及系统在2020H1占总收入8%，2021年H1提升至22%，年增速高达601.75%，该板块公司在2015年开始布局，直至2020年获得较多客户的验证，抓住了新冠疫苗生产机遇。

  因此，注射剂+生物制品单机及系统在2021H1贡献了公司63.5%的毛利润，是公司的主要利润来源。

  医疗科学技术板块，基本的产品是消毒灭菌类产品和细胞治疗领域解决方案，是向制药、医疗前端技术的延伸，2020年占收入比例为9%。

  食品工程板块，为果蔬加工、农牧产品、饮料、啤酒、乳制品、保健品等领域提供整套工程服务，由子公司经营，与公司医药主业协同较小，2021H1收入占比5.8%。

  二、楚天科技——产品线众多，目前收入的主要构成是：无菌制剂板块（西林瓶灌封、冻干）、固体制剂、检测与二次包装、制药用水。

  无菌制剂板块是传统业务板块，收入占比较高的是冻干制剂、西林瓶洗烘灌封联动线%。在该板块中，冻干系统有所增长，其他传统业务较为稳定。

  其他业务板块大多数来源于于收购，2016年收购四川设计院，增强企业包装业务（占比16.69%），2020年收购德国Romaco，增强企业固体制剂业务（12.84%）。

  三、森松国际——是日本森松工业株式会社在我国投资设立的公司，公司业务围绕能承受压力的容器展开，发展阶段从单机（能承受压力的容器，可承受压力的密闭容器）到系统（模块化）的升级。

  其设备在各行业应用广泛，包括制药、化工、矿业冶金、油气炼化、电子、日化等领域。2020年，分别占公司的收入比例为31.3%、37.3%、1.7%、9.8%、4.8%、3.5%。

  在生物制药领域，森松国际只覆盖生物制药前端设备，包括：发酵罐、生物反应器和培养基配制生产线、纯化系统、缓冲液配制生产线等。

  总的来说，从高端生物工程设备领域来对比：前端生物工程设备（反应器、细胞培养等）中，2021H1，森松国际（5.51亿元）东富龙（5.26亿元，包含耗品）楚天科技（1.56亿）。

  总体来看趋势来看，三家公司先后受益于制药一致性评价和新冠疫苗生产，增速整体在近十个季度保持比较高的增长；

  楚天科技2020Q1受卫生事件影响较大，因子公司Romaco总部在德国，受卫生事件影响停工所致，不过后续季度得到一定效果恢复。

  对比东富龙与楚天科技利润增速，在临界点2020Q4之前，东富龙明显高于楚天科技，东富龙因产品高端化和系统化程度强，更加受益于一致性评价带来的效益，楚天科技因历史利润基数较低，在新冠疫苗产能投产期间，展现出了更高的利润弹性。

  森松国际在2021Q2季度利润森增速较低，上半年整体负增长为-30.57%，这主要是因公司新冠疫苗生产设备研发加大投入，但模块化产品交货周期较长（需12-18个月），因此利润增长预期预计延后至2022年。

  对增长态势有感知后，我们再对各家收入和利润拆开，看近期财务数据（森松国际由于季报发布频次影响，近期季度数据缺失，暂无同比、环比数据）：

  一、东富龙——2021前三季度实现收入28.82亿元，同比增长55%，利润5.58亿元，同比增长94%。

  2021Q3实现营业收入10.73亿元，同比增长59%，环比-2%，净利润2.18亿元，同比增长88%，环比-5%。

  2021Q2-Q3企业单季度营业收入和利润处于历史较高水平，是因为生物制品反应器、耗材以及疫苗用冻干机销量不断释放。

  2020年Q2以后，收入同比增速略有放缓，是因为虽然在手订单充足，但是新建产能需要时间投放。

  二、楚天科技——2021前三季度实现收入36.82亿元，同比增长67%，利润4.01亿元，同比增长724%。

  2021Q3实现营业收入12.91亿元，同比增长149%，环比3%，净利润1.65亿元，同比增长346%，环比26%。

  2020Q4之前增速偏弱，是因产品线较为低端，行业竞争较为激烈，2020年Q4开始，受新冠疫苗产线建设的拉动较强。

  从历史综合毛利率中枢来看，东富龙（37.38%）楚天科技（33.85%）森松国际（25.41%）。

  森松国际毛利率相比来说较低，主要是下游客户结构中，制药只占比31.3%，其他如化工、日化等下游客户对成本控制的敏感度更高。

  东富龙毛利提升幅度较大，这主要是得益于公司注射剂（冻干机）单机及系统的毛利率的提升，这也验证了公司产品从单机转向系统的成功，产品附加值得到提升。

  森松国际自2020Q2以来，毛利率出现了下滑，这主要是因化工行业限电限产，下游资本支出放缓，竞争加剧所致。

  波动方向与毛利率较为一致（跟随毛利率同步提升），但历史上，东富龙（12.51%）森松国际（6.9%）楚天科技（5.4%），楚天科技因研发费率和销售费率较高，导致净利率在低位。

  研发费率方面，楚天科技（8.5%）东富龙（5.5%）森松国际（4.44%），楚天集团自2017年收购德国Romaco以来，研发投入占比持续攀升，主要是对Romaco的技术引入国内，并且引进了大批制造工艺专家，完善精密加工制造体系，2020年末研发人员高达1121人，远高于东富龙的396人。

  销售费率方面，楚天科技（11.3%）东富龙（5.44%）森松国际（2.76%），这个差异来自于销售人员差异，楚天科技销售人员800人，而东富龙仅为99人。这原因是，楚天科技的产品技术壁垒较低，需要多投入销售，以及近些年并购带来了人数的快速扩增，2018年销售人员为340人。

  财务费率方面，楚天科技（1.03%）森松国际（0.29%）东富龙（-0.5%），主要是债务融资差异所致，东富龙无债务。

  从历史上的净资产收益率来看，森松国际东富龙楚天科技，剔除2020年特殊影响，东富龙、东富龙和楚天科技的ROE均值在4%、1.8%。

  楚天科技和东富龙的ROE较低，其中，楚天科技是因为净利率较低，东富龙因为资产周转率较低导致的。东富龙的存货和现金等价物占总资产金额71.84%，这主要是因公司订单量大导致预收款多（2020年预收款比例30%，楚天科技只有15.6%）。

  从2020年中国的药物市场格局看，化学药占比50.2%，中药30.7%，生物药19.1%。

  制药装备市场规模=化药制药装备规模（合计中药制药设备）+生物工程装备规模